一致的风险逻辑是前提换位思考也很重要

金融机构的业务审批是个苦差事，是一个矛盾集中和压力巨大的岗位，个中原因有很多，比如机构经营业绩的完成压力，客户经理在业绩报酬机制下的投放冲动等等。这里，我想重点提及的是，风险理念及分析逻辑不一致和非对称问题。

也就是对信用分析的总体逻辑和分析框架，大家可能存在不同理解，甚至有些人一知半解，导致沟通存在障碍，调查审查要点出现错位或偏差，严重影响业务处理质量及效率，在现实中往往还伴生不正常的内部公关和不必要的矛盾冲突。

其实，信用分析和融资决策本身，无非就是提问和回答两个角度。

首先是客户经理对客户角度进行提问，主要有：客户是谁（其实用交易对手一词可能更容易抓住问题的本质）（who is the counterparty？），为什么融资或者说融资用途（why），拟融资多少（how much），期限多久（how long），偿付能力如何？是否提供信用保障或增强措施（credit enchancement）。

在获取融资需求及其方案的基础上，尽职调查就是通过完整客户分析，对客户信用强度及其融资需求的识别评估及方案修正过程。

客户经理在完成尽职调查之后，需要和风险经理进行沟通解释，也是一个提问和回答的过程。为什么要做这个项目（why）？怎么做（how）？做多少？做多长？综合收益水平多高？违约了咋办（then what to do）？等等。

从这个逻辑过程可以看出，客户经理具有思维转换理念及能力是非常重要的，就和人的情商是一个道理，也就是要换位思考。

首先，在尽职调查过程中，业务人员必须具有客户思维，客户经理如果能站在客户角度思考问题，就能更好地了解和掌握客户各维度信息和情况。

其次，在内部沟通中客户经理具有风险思维是非常重要的，否则只能自讨苦吃，来回进行补充调查。

一句话来概括公司客户信用分析，总体逻辑应该是：

从企业战略分析入手，了解和认识企业内外部各维度基本面因素（熟悉并熟练运用PEST，SWOT等基本分析工具是必要的），核心是要掌握企业所在行业或市场的周期规律、整体生态、竞争格局、周期规律、上下游价值链等等，认识企业过去现在未来的主要经济活动、核心经营及规划数据，并从财务面分析结果进行对标论证、交叉验证及组合分析，判断评估其真实生存状态及剖析未来前景，预测其总体偿付能力，发现可能对企业持续经营存在重大负面影响的风险因素及其影响程度。在此基础上，回答yes or no，如果yes，设计和制定相应的业务及风控方案。

其实，一堆文字都不如两个指标来的清楚，这就是数量逻辑的好处。公司客户信用分析的核心逻辑就是三个基础风险计量指标，一个是违约概率PD，第二个是违约损失率LGD，第三个是违约相关性。

在这里，我强调的是逻辑，而不是指标量化及其应用。事实上，就国内银行目前发展阶段、经营管理水平以及数据积累实际等因素，基于内部评级为基础的风险计量及资本管理（IRB）更多的是满足监管的需要，其在内部管理中的运用程度及其效果，还有很长的路要走。

另外，需要着重强调的是，公司融资业务，风险计量及其结果只是提供了decision support，决策更多地还是取决于专家判断。

PD的核心逻辑是对客户风险程度的量化区分，在量化之前，风险区分是通过评级来完成的。就信用评级的方法论和技术角度而言，放眼国际银行业的信用风险管理演进过程，大体上就分为四个阶段，一个是专家判断（JUDGEMENT），纯粹的拍脑袋、头脑风暴；第二个是模版（TEMPLATE），有相对标准的分析框架及模块要素；第三个就是打分卡（SCORING CARD）；然后再是计量统计模型。

对于中长期融资业务来讲，目前国内大部分机构实际还停留在模板阶段，也就是说有内部的调查、评审报告模版，里面规定了必要但不充分模块，每个模块里同样规定了诸多必要但不充分需要陈述说明及分析评价的事项及要素。

有些大型金融机构可能基于打分卡等方法建立和使用了中长期债项评级。对于短期融资业务，都建立了基于打分卡方法的客户评级体系。

就信用评级的方法论（METHODOLOGY）来看，大体分为两类。

◆第一个维度是时点评级（PIONT-IN-TIME）

现在大部分金融机构客户评级所用的方法基本都是时点评级，即评级体系中的指标及权重，侧重考虑了企业财务因素。在报表质量不高、财务粉饰严重，集团客户财务情况复杂等情形下，具有较大的局限性，在机评结果出来后需要大量干预和特例调整。

◆第二个维度是周期评级（THROUGH-THE-CYCLE）

普遍应用于外部评级及中长期融资业务，需要评估企业及其项目融资的中长期信用质量及偿付能力，更加关注未来中长期内所面临的外部环境因素及企业内部优劣势，基本面因素及其基础上的情景假设和财务预测是核心模块。

过去及现时财务报表所反映的时点因素的权重相对弱化，更多地是作为风险因素看待，比如影响项目自筹能力。

◆第三个维度是违约损失率（LGD, Loss Given Default）

涉及出现违约之后的缓释措施及其缓释能力。最常见的缓释就是担保，包括保证（保证又分为独立第三方保证、关联企业保证等）、抵质押措施，还包括回购、远期购买等信用增强措施。

此处重点想强调是，从担保这个维度来看，关联保证等违约相关性强的担保措施，本质上主要是起到增强其还款意愿而不是增强还款能力或缓释违约损失上。

◆第四个维度就是违约相关性（default correlation）

下面，我想重点讲讲违约相关性问题。

在实践中，违约相关性至关重要，但是又常常被轻视以至忽略，由此还酿就了不少风险事件的苦果。有两点是重要的。

就是违约可能性和违约损失之间的相关性。比如刚才我们提到的强担保问题就是最典型的。当前很多金融机构都在按照强担保逻辑做业务，到底什么情况是强担保，什么情况下不是，经常含混不清。

关联企业的保证担保，在很多时候主要起到了增强企业还款意愿的作用，或者是增强债项在所有债项中的优先级及受偿次序。因为，在同一实际控制下，客户和其他成员企业之间的违约相关性通常很高。

大额融资业务的交易对手通常是大型集团客户，下面存在诸多业务板块和成员企业，集团客户在内部各业务板块、经营单元以及成员企业之间，对业务、资金、财务、管理、人员等是统筹安排和一体化运作的。

如果客户拿出经营财务状况良好的核心企业来融资，我们据此来单独分析评价，可能存在巨大的风险。

主要是指在具体业务中，企业和企业之间的违约相关性，虽然它们之间没有直接的股权关联关系。比如说在产业聚集区或产业链上下游，通常也存在较强的违约相关性，无论是仅仅相关，还是因果导致。

另外，就是已经处于互保链条和圈层中的企业，企业和企业由于代偿责任关系，也存在较高的违约相关性。08金融危机以后,很多地方出现了塌方性的连锁风险事件，很多是这方面的情况，即使企业之间没有互保。

其作用机理有很多，比如供应链中的核心企业出现问题，导致周边配套企业中转困难；比如在金融危机以后，整个产业链或区域性企业外部需求急剧萎缩，都出现了经营困难。

因此，在业务实践中，需要在常规调查的基础上，开展必要的延伸及周边调查，防止遗漏其他表外或有事项及或然性因素，评估其发生的可能性及其对企业持续经营及财务健康所可能造成的影响。

我们都知道，金融机构的信用资产组合是构建在限额管理基础上的。集中度管理的一大逻辑就是要分散个体性风险，涉及单一客户、单一关联客户、全部关联客户、集团限额、区域及行业等方面，但是我们回避不了系统性风险。

当前经济下行期，部分区域性金融机构连区域性风险都分散不了，尤其在受到经济危机和经济转型冲击较大的一些地区，经营困难可见一斑，甚至已经出现了个别金融风险事件。

除了以上的基本分析逻辑之外，在纷繁复杂的业务实践中，区分重点，有的放矢也是很有必要的，如果能树立相应的分析框架，能够更加有效地抓住业务实质，提高业务处理的质量和效率。

这里，我们介绍一下两类常见的风险分析组合框架，一个是是强弱组合，一个是大小组合。

强弱组合，指的是客户主体和缓释措施之间的强弱组合关系。

果真如此，总体风险是很低的。实际上，这类业务也是罕见的，因为强主体一般都是众多金融机构的重点目标客户，竞争激烈，一般难以获得强缓释，能够要到可接受甚至不错的收益水平就阿弥陀佛了。

特定性情形下，可能会出现此类套利性业务机会，比如企业遇到黑天鹅等一次性、临时性甚至季节性事件负面冲击下，金融机构之间可能出现信用政策调整或观望。通常情况下，还是多打个问号吧，老以为天上掉馅饼的事儿是幼稚和无知的表现。尤其是在当前经济下行和结构转型期，大而不强是很常见的事情。

在目前经济下行期，对于这种业务要慎重。虽然有强担保，不会出现终极风险，但是如果出现时点违约，过程也是很痛苦的。另外，如果企业真要进行重组甚至清算的话，即使有强担保，在实践当中也可能面临一定损失。

比如，只要区域重要性的规模企业出现问题，地方政府通常会介入，在如今法制相对健全的情况下，逃废债务行为基本能够避免，除非业务合法合规方面存在重大瑕疵或漏洞，但削减债务也是很常见，金融机构在有些债务重组中很难做到全身而退。

另外，在担保品的处置方面，也可能会遇到流动性问题。还有就是，很多企业目前可以拿的出来的抵押品质量都不太好了，处置难度也要考虑到。

主体信用等级很高，但是没有担保措施，就是无担保融资。识别和判断这种风险组合具有挑战性。现实中，我们通常可以看到，各家机构对同一主体的业务政策是存在差异的，尤其是大型集团客户。还是那句话，大而不强，要小心。

从逻辑上很容易推理，这个肯定是要否决掉的。强主体一般具有相对显性和容易识别的特征，不容易把强主体误判为弱主体，反而像之前说的，相对容易把弱主体误判为强主体，从而酿成大错。

另外就是把弱缓释看成是强缓释，这些年出现的很多风险事件，恰恰问题就出现在这，比如关联保证，一般性主体的第三方保证，变现能力差的抵押措施等等。

◆◆◆当前，外部环境全面倒逼业务转型。风险低的业务，客户的议价能力就很强，金融机构都争着给他融资，业务收益水平上不来，对于有些金融机构而言，单笔业务是亏的，或者在风险调整后是不赚钱的。

这两年，融资业务面临诸多挑战。其一是经济下行中，传统行业普遍产能过剩、景气低迷，大量企业陷于经营困境之中。

其二是加之利率市场化倒逼，整体存贷利差在收窄，整体风险偏好下降，惜贷情绪加重，业务投向集中，竞争加剧（同时也在竞争机制下，逐步缓解融资难融资贵的问题，整体利率曲线下移）。

其三是有些机构的业务政策指引和投向意见上出现偏差，在风控不强的情况下，陷入投向集中领域的激烈竞争中难以自拔，比如近两年信托领域这种情况非常明显。

就大小方面，公司和项目之间也存在四种组合关系，有必要指出：

1. 如何界定是哪种组合关系并没有唯一客观量化的标准，需根据不同行业、客户类型采取相应判断标准，但没有清晰边界，比如项目总投资与公司总资产、项目自有资金与公司净资产，项目预期净利润与公司净利润、项目经营现金流与客户总体现金流等比例关系。

2. 它只是一种风险分析框架，落入不同组合的业务分析重点有所侧重，但总体逻辑是一致的。

3. 作为一种基本的风险分析逻辑并应用于实践当中，有利于较快地抓住业务的实质及其重点。

大小风险组合分析的核心逻辑是要区分，该笔业务在风险敞口（EAD, Exposure At Default）类型上，属于项目融资（PF,Project Finance）还是公司融资（CF,Corporate Finance）。

典型项目融资的实质是融资项目自身具有自偿性，其预期自由现金流能够在期限内，覆盖融资本息偿还并具有可接受的偿付覆盖率（DSCR, Debt Service Coverage Ratio），且项目投资、建设、经营及其现金流能相对独立核算及控制。

除此以外，都在不同程度上具有公司融资的属性，偿债现金流对公司其他业务现金流依赖比例越大，项目现金流的不确定性越大，公司融资属性越强，越要重视对公司客户的整体分析。

大公司大项目

对于此类项目，公司分析和项目分析都非常关键。一般而言，重大项目实施往往是企业发展战略的重大体现，因此需要对全面考量战略的合理性及其实施能力，还有就是项目现金流预测。

大公司小项目

这种业务的逻辑相对简单，关键要判断大公司总体比较强，防范大而不强而导致的风险。虽然业务风险敞口小，损失也是有的，尤其是从从业人员的角度看，往往得不偿失。

小公司大项目

此情形需特别慎重。小马拉大车，往往意味着实施能力不足，面临诸多不确定性，应该按照项目融资的逻辑加以考量，需要特别注重对项目（实施本身）全面的把握和未来现金流的预测，以及项目实施过程中各方面风险因素的全面把握。

小公司小项目

中小企业融资难融资贵，是当前经济中的一个突出问题，其原因是多方面的，一是中小企业经营管理及信息披露不规范不充分；二是中小企业自身处于初创或成长期，经营风险相对较高；三是普遍缺乏合格担保品；四是金融机构自身按照传统风控模式及手段，难以做到有效风险识别及管控。

去担保逻辑是融资业务创新的基本思路，比如围绕核心客户开展贸易融资和供应链融资，近年来阿里、京东等互联网巨头在这方面，由于掌握客户经营情况，在这方面较之传统银行具有突出优势。B端基于数据风控的互联网金融具有良好前景看，也出现了越来越多的外部风控辅助工具。

对当前信用环境的基本判断是，存量信用资产质量面临挑战，总体违约率上升不可避免；新增业务面临诸多雷区，需要小心应对。

这是一个不破不立的一个转型阵痛期，在阵痛期之内那些该死的会死掉，没人搭救的也会死掉，有价值的企业要么被兼并了，要么主动抱团取暖。

比如前几年河北民营钢铁行业，还有要么就是主动傍大款、傍国企、傍行业龙头，要么就是被龙头企业兼并。总的来说，我们确实是处在一边泥沙俱下，另一边强者更强的时代，没的选择，唯有小心应对。这里，重点强调四点：

在经济下行阶段，对产业链中上游的企业要特别慎重。一般来讲，产业中上游的企业周期性比较强。实际情况是，中国大部分传统制造业的上游都面临行业性需求缺失，一般性装备企业及其相关服务性企业经营困难在所难免，近两年二重、天威等企业出现违约可见一斑。

另外，对于产业链上游很多矿产资源型企业，在大宗商品价格连年走低的情况下，所以重点考察这种企业的是确实存在很强的资源优势，以及资源禀赋及管理能力等因素所决定的成本竞争力如何。

为防范实体经济短期断崖式衰退而出现系统性风险，短期要靠需求侧刺激政策进行托底，中期要靠加快供给侧改革释放制度红利。所谓的经济筑底，实际上是个中高速经济增长底部平台和震荡区间的概念，对周期性行业，不要轻言行业复苏拐点，在预测时谨慎线性外推。

中国过去三十年很多传统行业都出现了行业生命周期拐点，这是经济发展阶段决定的不可逆现象。在产能过剩的传统制造业领域，有效融资需求主要指的是行业龙头和核心企业的技改，转型，兼并，收购，围绕这些需求来开展我们融资业务相对靠谱。

但是在竞争环境下，简单传统融资方式已难以满足客户需要，需要业务创新，提供融资融智综合服务。

很多制造业企业普遍面临着环保成本提高和政策风险，国家确实也在通过产业、环保、信贷等政策推动引导行业整合。

大量一般性落后企业要么被看得见的手干掉，面临关停并转，特别是对于一些核心企业或者主要产能都存在此类风险，应予以慎重；要么被在成本压力系统性抬升的新一轮竞争中，被看不见的手扔进历史的垃圾桶。

经济转型的背后是资源的重新配置，不要保证人道主义的慈悲，轻易伸手搭救很多苦苦挣扎的僵尸型企业，因为很可能你是最后一棒。

在到处是雷区的时期，小心为好，以下八个方面需要在业务实践中予以重视：

特别是两高一剩的一般性产能落后主体。虽然外部监管和内部经营中存在政策指引和投向指导，但现实是复杂的，边界是模糊的，需要具体分析，相机抉择，不要生搬硬套。

比如冶炼、化工类企业的生产经营特点是核心设备必须保证持续使用，除非大中修，一旦停工重启成本相当高，企业看似在正常生产经营，实则在苦苦支撑，经营现金流失血正是靠融资活动予以补充！

08年金融危机以后，在四万亿的刺激政策期间，在各行业振兴计划带动下，很多企业扩张很快，纷纷加大了产能改造升级和扩行业运作，很多当初的新兴行业出现阶段性过剩，这些企业如果没有转型到位，目前很多都进退两难。

几年以前银行房地产信贷政策已经出现了很大调整，普遍实行了名单制管理，融资支持基本都集中于大型优质开发商。大量中小开发商（特别是三四线城市的中小开发商）生存压力巨大，正在面临被淘汰。

他们通常在正规融资比较难的情况下，不可避免地接触到民间借贷。另外很多企业在上一轮房地产景气后期新进入的，通常是进退维谷，非常麻烦。

比如雨润集团，现在是靠卖肉来还债了，虽然实际控制人问题触发了资金链断裂，但背后基本面因素也不容乐观，该企业通常被认为是做生猪屠宰和肉制品加工的，但资产组合中包括了大量房地产，进入房地产的时间相对较晚，没有享受到房地产景气红利，特别是其房产项目大部分紧随其生猪屠宰产能分布相配套，位置偏僻，周期配套残缺，市场需求是大问题。

举个例子来说，我老家在江西最南边的县城，前年回家发现我们家最最穷的一个亲戚在县城里面都买了小产权房，整个县城开发量非常大，有很多房子都卖不出去，说明房地产刚需在相当程度上已经得到了满足。

特别是银行融资政策收缩退出的企业群体。这些年，影子银行群体的兴起，和这个背景有相当大的关系。银行收缩退出中，大量企业靠信托、资管、私募甚至是民间借贷等高成本维系资金流转。

特别是民间借贷经常是处理为关联方行为或表外事项，常规信息手机难以捕捉，常规调查很难涉及，需要作深入延伸周边调查。

现在有些地方在一定程度已经出现了区域性金融风险，只是没有正式或官方说法而已。从金融危机以来，浙江、江苏、广东等区域大量原来以出口为导向的一般加工型企业出现大面积的老板跑路就是例证。

资源型地区，像山西、内蒙鄂尔多斯、陕西榆林，甚至像是中部的河南，这些地方也是如此，民间借贷盛行。去年山东地区也出现了类似情况，大量民营企业普遍采用互保方式进行融资，在普遍经营困难的情况下交叉违约风险较高。

特别是对一些企业自筹能力明显不足的，迫于企业转型而搞的小马拉大车项目。现在很多企业在重大项目之前已经过度负债了，其融资能力能否持续，财务杠杆能否提高是大问题。

目前我们碰到了很多特别是民营大企业看起来很大，实际上是很虚的，其实这些企业往往还耳熟能详，但很多日子都不好过，在业务实践中更多地还是要加强风险实质性判断。

真正的逻辑就是会计准则里的基本前提---持续经营。只要企业能够活下来，只要还有人愿意继续为他融资，那企业就不会违约。

尤其是受环保、产业等刚性政策约束面临关停并转的企业，所以虽然可能某一个业务单元被停掉，但如果是这部分产能比较大或是关键环节，可能会影响到整个企业的正常经营，或者重置成本投入非常大也是对企业增加的巨大资金压力。

要更加强调和重视客户整体分析，树立交易对手思维，不要单看融资主体本身。

指的是在个别的，地方财力相对比较弱，负债过高，运作不规范，甚至是融资真实性和合规性存在问题的一些基层地方平台融资。虽然从整体看不存在地方平台融资风险，但是个别风险事件还是有可能发生的。

特别是新老划断、融资切换的过渡时期，如果业务真实性和合规性出问题，可能存在逃废债风险。

最后谈几点未来的业务转型及创新方向。

★新兴产业融资

新兴产业融资确实是下一步投融资新的蓝海，其特点一般有规模相对较小、轻资产（缺乏抵质押物），处在快速成长变动期，可能存在一定的经营风险，传统的融资品种及风控思维难以适用，供应链融资，大数据金融，大数据融资及结构化融资是未来的方向。

★基础设施融资

从中国城市化、工业化过程来看，传统基础设施领域大规模建设高峰期已经过去，未来增量会出现在电力基础设施，信息化基础设施，还有就是原来基础设施的升级改造以及短板补缺这些领域。

★传统领域里面的兼并重组

所谓大的吃小的，强的并弱的。有些机构可能在业务指导意见上出现了问题，搞一刀切。这些领域里面，企业可能会倒掉，可是行业不会消失。实际上我们对现在这些传统的，特别是过剩行业，要把钱给这些优势企业、龙头企业，因为他们对这个行业比我们更加了解。我们给他钱让他去兼并其他企业，不是把钱给这些被兼并企业。

THE END